作者：格上研究
一级策略
细分策略类别
结论
建议
固定收益
非标准债权项目逐渐压降规模，优质产品稀缺，甄选交易对手及投资项目，未来拥抱债券等标准化固收资产，建议投资者配置债券等类固收产品。
稳健以及中性策略
股票中性
持平
阿尔法策略来说最难受的基差收敛期已经进入了尾声。在01年上半年，尤其是春季行情在即，市场的活跃程度有望增加，如股票端波动放大，对冲成本也有望进一步降低，很有可能出现较好的入场时机。
套利
增持
套利策略表现仍具备较好的支撑条件。明年波动率有望保持在中高位置区间运行，套利策略的配置价值较为突出，能够增强组合整体的防御能力。
CTA策略
增持
当前CTA策略处于合适的布局期。一方面，市场不确定性因素较多，市场波动率还有抬升的空间，对CTA策略表现构成利好；另一方面，CTA策略本身近期并无显著涨幅，整体处于横盘期，当前介入虽有继续回撤的风险，但安全边际较高，值得提前布局。
多策略FOF
增持
多策略、低相关的基金产品，能够更平稳的穿越不同的市场环境，在组合中分散风险，平滑波动。
固收+
增持
进可攻，退可守的固收+策略，在市场波动加大的情况下，能够更好地降低波动控制下行风险。
权益策略
股票多头
择机增持
是否能选出优秀的基金经理管理的产品进行投资至关重要，建议精选择股能力较强的管理人的基金或者超额获取能力较强的指数增强型基金。
3.1固定资产及另类资产投资策略
监管政策持续发力，非标资产规模逐步压降
自年4月发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）以来，监管部门不断完善资管行业监管制度体系，持续推动资管业务平稳转型、规范整改，资管乱象、影子银行风险得到有效遏制，资管业务呈现稳健发展的态势。考虑到疫情冲击、宏观环境、市场影响、实体经济融资等综合因素，监管部门在坚持资管新规政策框架和监管要求的前提下，审慎研究决定，资管新规过渡期由00年底延长至01年底。一是推动资管存量业务整改平稳进行；二是为金融机构培育规范的资管产品提供宽松环境。尽管《资管新规》过渡期延期，为了进一步规范金融机构资管业务行为，相关配套法规及细则相继出台，具体详情如下：
标准化及非标准化债权资产的认定
00年7月3日，中国人民银行、银保监会、证监会、国家外汇管理局制定并发布《标准化债权类资产认定规则》于00年8月3日起施行。文件更加明确标准化与非标准化债权类资产的界限、认定标准及监管安排，引导市场规范发展。
1、标准化债权类资产：国债、地方政府债券、公司债券、企业债券、证券交易所挂牌交易的资产支持证券、固定收益类公开募集证券投资基金、同业存单、协议存款、结构化存款、债券逆回购等。
、非标准化债权类资产：各类信贷类债权、理财登记中心的理财直融、北交所债权融资计划、银登中心信贷资产、中证报价的收益凭证、其他各类债权融资计划等。
《资金信托新规》:限制非标资产投资规模，增加标准化资产投资力度
00年5月8日,中国银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》（以下简称《资金信托新规》），要点如下：
1、限制非标规模上限。信托非标单一集中度不超过信托公司净资产的30%；集合资金信托非标投资总计不超过总的集合信托计划规模的50%。
、严格禁止产品之间的交易。考虑到信托此前的资金池特征比较明显，明确同一个信托公司管理的不同资金信托财产不得交易。
3、参考资管新规，严格实施期限匹配。封锁了产品之间的交易，加上期限匹配的要求，非标信托的运作难度会加大。
《金交所新规》:不再新增规模，存量持续出清
00年9月10日，证监会清理整顿各类交易场所部际联席会议办公室向各省下发了《关于进一步做好金融资产类交易场所清理整顿和风险处置工作的通知》。对金交所产品的备案、发行、销售等进行全面规范，包括以下5点。
1、合规经营：依法合规经营，开展经营活动要严格遵守国家相关法规政策要求，坚守依法合规底线，不得借金融创新之名从事违法违规活动。
、业务范围：严守业务边界，金交所不得违法从事中央金融管理部门监管或禁止的金融业务。
3、经营范围：不得异地开展业务，以省（直辖市、自治区）为范围限定，不得为异地企业发行产品。
4、投资者资质：强化投资者资质管理，不得向个人投资者销售或变相销售产品，已向个人投资者销售的产品，金交所要逐步清理。
5、存量清理：金交所严格执行清理整顿，细化违规存量处置方案，同时不再新增规模，清理整顿时间截止到01年6月。
综上所述，一行两会为规范金融机构资产管理业务，促进资本市场直接融资体系健康发展，针对金融行业的各个细分领域陆续出台相关监管政策及条例，持续加强监管力度，防范金融风险事件的再度发生。对金融机构而言，01年更是需要积极响应监管要求，逐步压缩非标准化债权产品的发行规模，同时加快业务模式变革，提高标准化产品的发行规模及转型节奏的关键一年。未来金融机构发行的产品结构及底层资产都会高度趋同，更多的是比拼投研能力和投资能力的强弱，拥有绝对投研能力的机构将会在激烈的竞争中脱颖而出，而转型缓慢或投资能力较弱的机构将会面临巨大的生存及发展压力。
资产结构优化，标准化投资将是固收类投资首选
净值型产品规模大幅增长，银行理财收益率降低
年全年，净值型产品累计募集资金50.96万亿元，同比增加0.54万亿元，增幅67.49%；净值型产品募集资金占全部产品募集资金的45.67%，占比同比上升0.03个百分点。《资管新规》核心指导意见之一是推动资管产品向净值化转型，银行发行的净值化产品规模明显增长，作为资管产品中受众最广、规模最大、影响力最大的银行理财产品的逐步转型已经走上正轨。（图1）
图1：净值型产品募集资金及占比情况
数据来源：银行业理财登记托管中心
与此同时，银行预期收益型理财产品的收益率呈波动下行的趋势。截止00年10月，当月全市场理财产品预期年收益率1个月、6个月、1年期均值分别3.73%、3.83%、4.30%，同比增长-1.3%、-3.5%、6.17%，银行理财产品收益率呈现波动下行的趋势。从中长期来看，未来随着利率市场化的推进及银行理财产品净值化转型的深入，银行理财预期收益型产品的收益率仍将进一步下降。(图)
图：银行理财产品预期收益率
数据来源：Wind资讯
信托资产余额的规模减少
截至00年季度末，全国68家信托公司受托资产余额为1.7万亿元，与年的最高点6.4万亿相比减少4.49万亿，降幅接近0%，信托资产余额连续3年呈现下降的趋势。长期以来，信托的主要投资标的为非标债权类资产，且《资金信托新规》明确限制资金信托的非标投资规模，显示出信托资产管理业务转型压力迫在眉睫，在保证存量非标债权项目资产安全的前提下，同时要逐步增加标准化资产的投资，对于大多数只做非标项目的信托公司来说是一个不小的挑战。（图3）
图3：信托资产余额
数据来源：Wind资讯
债权类信托产品收益率阶段性上升，但仍需警惕项目风险
年以来，信托债权类资产作为数量较少且能提供较高收益的固定收益类资产，以两年期产品为例，截止到00年5月，收益率呈现波动下行趋势，预期收益回报为6.4%-8.7%/年的区间。随着《资金信托新规》的发布，明确限制非标类债权资产的投资比例及规模，致使信托可投资非标规模的绝对金额的下降，信托公司倾向于选择更高收益的产品项目进行上线，因此也直接导致了市场平均信托收益率的上行，目前市场的平均收益价格已反弹至8%/年的区间。尽管当前产品收益较为可观，但对于信托非标类产品的选择与投资需慎之又慎，非标资产的再融资能力在目前的市场环境及监管环境下将会受到极大的挑战，投资者切忌只追求阶段性绝对收益，而忽略资产质量的盲目投资行为。（图4）
图4：信托产品预期年收益率
数据来源：Wind资讯
综上所述，随着01年底《资管新规》过渡期截止日的临近，我们预期01年全年仍会有相关的行业细则及配套政策继续出台，监管层面仍要继续积极化解局部风险事件并防范系统性金融风险。01年全年，预期监管政策仍将持续从严，优质非标类资产将继续面临稀缺的局面。建议倾向于投资非标类固收产品的投资者，如选择非标资产需坚持甄选交易对手及投资项目的原则，审慎投资，尽量选择企业资质优良、再融资能力较强的交易对手及项目；建议谨慎类投资者，精选并配置以优质债券为底层资产的类固定收益产品；建议谨慎偏乐观且对权益市场感兴趣的投资者，可适当参与“固定收益+”产品，在获取安心的固收收益的同时，适当参与二级市场股票或定增的投资。
3.阿尔法策略市场和策略回顾：热情冷却，阿尔法策略表现稳定
进入00下半年，A股先在7月份延续上半年的牛市行情，随后进入了震荡盘整期。而在此期间，阿尔法策略也经历了从极度利好到策略环境偏中性的转变，整体来看，阿尔法策略的表现略逊于上半年，但依然好于去年下半年。
首先，阿尔法策略与市场整体的活跃程度和波动率呈正相关的关系，从市场整体波动来看，在7月中旬之后，随着多头情绪逐渐散去，市场整体的波动也同步回落至长期中位数水平。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
格上研究
再看成交额，股票市场从上半年火热的交投情况中走出，三季度的市场成交额回落至中位数附近，但市场平均成交额仍然可以维持在亿左右，依然是对阿尔法策略来说，能够实现一定超额收益的活跃程度。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
格上研究
对冲成本方面，基差经历了从升水到深度贴水，之后贴水再度回落的过程。在7月初，基差存在短暂的升水期，接着又重回贴水状态，基差持续走扩，直到9月份再次收敛回落。升水和基差走扩期间对阿尔法策略短期内十分利好，然而好景不长，基差收敛的过程并不利于阿尔法策略的发挥，所以我们也可以看到阿尔法策略从快速上涨到平稳上涨的边际变化。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
格上研究
风格方面，上半年原本小盘相对大盘占优，而进入下半年，A股市场风格逐渐再平衡，大盘股在下半年优于小盘股，单从风格上来看，不利于有小市值风格暴露的管理人实现超额收益。而今年以来，绩优股的表现始终优于亏损股，对阿尔法策略来说属于比较正常的市场环境。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
格上研究
市场展望：静候良机，最差的时候已经过去
眼下，阿尔法策略对冲端压力有所放缓，股指基差贴水幅度处于中位，但对冲成本仍然是影响阿尔法策略后续表现的重要因素，此外，风格偏离也会对阿尔法策略造成不小的影响，而成交活跃度等多种因素都边际上都有所制约，短期内对阿尔法策略的预期不宜过高。
尽管短期内阿尔法策略环境偏中性，我们建议可以紧密观察市场的环境，静候入场良机，对于阿尔法策略来说最难受的基差收敛期已经进入了尾声。在01年上半年，尤其是春季行情在即，市场的活跃程度有望增加，如股票端波动放大，对冲成本也有望进一步降低，很有可能出现较好的入场时机。
3.3商品期货策略
市场和策略回顾：下半年商品市场赚钱效应犹在，三季度进入震荡
00年对于CTA策略来说当属大年。年初的疫情影响市场对需求端的预期，商品全线大幅下挫，CTA策略捕捉到连续的下跌趋势，扮演了危机阿尔法的角色，三月份商品市场触底后，随着复工复产和经济复苏的主线，商品的价格持续上涨，部分品种具有较好的多头趋势，利好CTA策略。九月以来，商品价格重回震荡，赚钱机会有所减少，而进入11月，伴随着顺周期板块的复苏，商品市场再次进入多头趋势。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
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市场波动率方面，商品市场打破持续近年的低波动状态，今年以来，与市场机会相对应，波动率同样在上半年的疫情爆发期和下半年的油脂油料和贵金属行情下有明显放大。总体来说，CTA策略的市场环境比较合适。
来源：WIND，数据截止00.11.6，
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从CTA策略的表现来看，大多数CTA在今年有三次明显的涨幅，第一次是在疫情爆发期，商品的空头趋势带动CTA策略上涨，第二波则是在五月到八月份来自于部分品种的多头行情，诸如油脂油料、贵金属、股指、铁矿石、苹果等板块和品种具有比较显著的趋势机会。11月以来，CTA策略借力多头趋势，在有色、焦煤钢矿等顺周期板块有明显涨幅，不少CTA产品继9月份的横盘期以来，再次创下新高。
市场展望：CTA策略正值布局期，新一轮商品长牛正在酝酿
疫情之后，大部分商品的价格陷入低位，而伴随着复工复产和经济复苏，我们目前很有可能处在商品市场长期牛市的起步阶段。我们认为当前CTA策略处于合适的布局期，一方面，市场不确定性因素较多，市场波动率还有抬升的空间，外围市场风险不可忽视，市场情绪升温，这将对CTA策略表现构成利好；另一方面，CTA策略本身近期并无显著涨幅，整体处于横盘期，当前介入虽有继续回撤的风险，但安全边际较高，值得提前布局。
3.4主观股票（多头）
00年股市演绎亮眼的结构性行情
00年，我们经历了罕见的疫情突发、应对与恢复，实体经济、资本市场都产生了大幅波动。如果时光倒流回到年1月31号这一天，有人告诉我们这一年我们会遭遇百年难遇的全球性传染疾病，引发全球经济负增长、美股数次熔断、原油暴跌、全球流动性问题，那么我们是否会提前卖出股票？可实际情况是，在今年如此特殊的时期，股票市场却孕育出了非常多的投资机会。
截至11月15日，A股市场主要指数全部收涨，结构行情亮眼。上证指数累计上涨8.5%，于8月18号创出年3月以来的新高点，其后震荡收于点。结构来看，以科技成长板块为代表的创业板指表现亮眼，累计上涨50.54%，为A股表现最好的主要指数。在00年年初，我们发布了观点《科技成长是00年投资主线》，认为在科技成长板块基本面景气度提升和货币宽松利率下行的前提下科技成长股将是00年的投资主线。从市场演绎来看，即使出现了疫情这样超出预期的大事件，但科技成长的主线仍然没有被破坏，在今年取得了A股主要指数中最高的收益，其中包括估值扩张和业绩兑现两方面驱动因素，创业板指PE-TTM今年上涨9.30%。
而香港市场，受海外疫情爆发、流动性缺失、资金流出影响，港股市场表现显著落后于A股，恒生指数和恒生国企指数分别下跌7.1%和5.58%。美国市场，在疫情爆发初期几度熔断以后随着超级宽松政策的实施，市场情绪得到修复，大幅反弹走高，标普指数收涨10.97%，纳斯达克指数收涨31.84%。以海外上市的科技成长股为代表的中国互联网指数收涨51.49%。
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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00年上涨主要由估值驱动
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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从风格指数的表现来看，结构分化明显，消费和成长风格领涨。截至11月15日，消费风格指数和成长风格指数领涨其他风格指数，涨幅均超过35%，其次是周期风格指数收涨.13%，而金融风格指数和稳定风格指数受经济基本面冲击收跌。而消费和成长风格也是大部分股票基金长期看好和配置较多的领域。
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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细分到行业来看，00年申万8个一级行业涨跌互现，与市场结构分化的特点一致。截至11月15日，涨幅前五的行业分别是电气设备（+63.30%）、食品饮料（+58.68%）、休闲服务（+57.77%）、汽车（+44.17%）、医药生物（+43.97%）；表现最差的行业分别是银行（-7.5%）、房地产（-7.16%）、采掘（-6.78%）、交通运输（-1.8%）、纺织服装（-1.0%）。年初受疫情影响，食品饮料和医药生物领涨，随着经济复苏，新能源电气设备、汽车、可选消费也相继取得表现。
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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A股市场在经历4年持续的结构性行情后，各行业的估值水平也显著分化。一是医药生物、食品饮料等持续上涨的行业目前相对估值水平处于近10年历史较高位置；二是传统周期性行业如房地产、建筑装饰、公用事业等行业的估值非常低，位于近10年后0%分位点以下的位置。整体而言，行业估值分化非常严重。
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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具体到个股赚钱效应上，不难发现超过6成的股票跑输市场指数。在纳入统计的只个股中，涨跌幅中位数为7.70%，仅有37%的个股收益超过0%，同期沪深指数收益19.6%。在统计范围内，约66%的个股下跌，约19%的个股涨幅超过50%。所以，从个股表现来看，在结构行情下，具备精选个股能力的投资人才能从市场挖掘出更多投资机会从而跑出超越市场指数的收益。
数据截至00/11/15，来源：Wind，
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股票市场01年展望：结构性行情延续
经济盈利弱复苏，流动性适度宽松的宏观环境仍具备支撑作用，未来经济回升和流动性回归合理是大概率，A股市场从“估值驱动”回归到“盈利兑现”，呈现出下行有底，结构机会演绎的行情。流动性回归合理充裕，利率下行推升估值的阶段已过去，叠加目前部分板块估值处于历史高位，未来收益更多源于个股盈利增速的兑现，选股难度加大，因此，投资者要降低投资预期并提升精选个股的标准。
港股市场性价比凸显，聚焦中资股。近两年香港市场恒生指数滞涨，大幅跑输A股美股。由于港股市场中外资以及机构投资者占比较大，投资者结构方面较弱势，容易出现估值折价。港股的极低估值已经隐含了较大程度的悲观预期，所以港股配置是性价比很高的选择。布局方向，很多互联网龙头公司在港股上市，重点
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