案件来源
（）青民终74号
案件基本情况
一、增资款27亿事实部分。
年8月8日，华鑫水电公司召开股东会，形成股东会决议：中融信托公司向华鑫水电公司开发建设项目提供融资，融资总金额为30亿元（以实际募集资金为准），总信托期限5年，总融资成本为年化13.3％。信托资金以向华鑫水电公司增资及发放股东借款的方式分笔发放，信托计划存续期间或每笔股东贷款自划付至华鑫水电公司指定账户之日起满2年之日，黄河再生铝公司回购中融信托公司持有的全部华鑫水电公司股权，按时足额支付股权回购款，且华鑫水电公司按时足额偿还股东借款本息，信托终止等。年8月8日，中融信托公司与华鑫水电公司等主体签订了编号为-GDSY--0的合作协议，约定了交易结构模式，中融信托公司拟通过设立信托计划的方式向华鑫水电公司开发建设的玛尔挡水电站项目提供融资，融资总金额为人民币，万元（以实际募集金额为准），总信托期限5年，总融资成本为年化13.3％。
黄河再生铝公司将其持有的部分华鑫水电公司股权质押给中融信托公司和拍卖活动，为此次融资提供担保；鑫恒铝业公司及其实际控制人杨毅为此次融资提供无限连带责任担保。
信托计划存续期间，在中融信托公司提供的全部信托资金本息按时足额偿付之前，鑫恒铝业公司、黄河再生铝公司和华鑫水电公司需保证中融信托公司因增资持有的华鑫水电公司股权比例及黄河再生铝公司质押给中融信托公司的股权比例之和不少于同一时点注册资本对应的股权比例的65％。中融信托公司向华鑫水电公司派驻一名董事，对华鑫水电公司的重大事项享有一票否决权。信托计划存续期间或每笔增资款／每笔股东贷款自划付至华鑫水电公司指定账户之日起满2年之日，黄河再生铝公司回购中融信托公司持有的全部华鑫水电公司股权，按时足额支付股权回购款，且华鑫水电公司按时足额偿还股东借款本息，则信托终止，中融信托公司配合办理股权转让工商登记备案手续及股权解押手续；同时约定中融信托公司发起设立中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划，中融信托公司向华鑫水电公司增资后，按增资后的注册资本对应持有华鑫水电公司股权，同时黄河再生铝公司以其持有的华鑫水电公司股权为溢价回购中融信托公司持有的华鑫水电公司股权义务及华鑫水电公司偿付其对中融信托公司的全部负债提供质押担保。同时约定中国铝业公司持有的华鑫水电公司30％的股权，不应因中融信托公司对华鑫水电公司增资而被稀释。
监管银行通过审核用款合同及收款人与合同交易对手是否一致等方式确保信托资金全部运用于目标项目以及华鑫水电公司的运营资金；中融信托公司对华鑫水电公司增资总额达到27亿元并足额实缴后，将以股东借款方式向华鑫水电公司发放3亿元（以实际募集金额为准）贷款，并由华鑫水电公司向中融信托公司偿还贷款本息；自每一增资日起满2年之日，黄河再生铝公司应当回购中融信托公司因当期增资而取得的华鑫水电公司股权；为担保黄河再生铝公司在《股权回购协议》《股东借款合同》（如有）等交易文件下的全部义务，鑫恒铝业公司向中融信托公司提供连带责任保证担保；鑫恒铝业公司实际控制人杨毅向中融信托公司提供连带责任保证担保；黄河再生铝公司以其持有的华鑫水电公司部分股权向中融信托公司提供质押担保。
年8月8日，中融信托公司与华鑫水电公司等主体签订了编号为-GDSY--2的《关于中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划之增资协议》。年8月8日，中融信托公司与华鑫水电公司等主体签订了编号为-GDSY--3的《关于中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划之股权回购协议》，约定每期增资对应的标的股权回购溢价款金额=中融信托该期实际增资金额×13.3％×该期增资自增资日（含）起至到期回购日（不含）止之间的实际天数／，每期增资对应的标的股权回购价款金额=中融信托该期实际增资金额＋该期标的股权回购溢价款金额，同时约定了正常回购、提前回购以及延期回购等不同情形下的股权回购价款的计算及支付方式。年8月8日，为保证中融信托公司在上述《合作协议》《增资协议》及《股权回购协议》等主合同项下债权的实现，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--4《关于中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划之股权质押合同》；同日，中融信托公司与鑫恒铝业公司、杨毅分别签订了编号为-GDSY--5、-GDSY--6《关于中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划之保证合同》。
中融信托公司分别于年8月12日、年8月19日、年8月28日向华鑫水电公司支付了15亿元、5亿元、7亿元，共计支付27亿元。后中融信托公司与交易各方又签署了多份《股权回购协议》《股权质押合同》及《保证合同》等协议的补充协议或修正案。
年9月6日，中融信托公司与华鑫水电公司等主体签订了《中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划融资事项确认书》，对融昱1号项下各笔信托资金的初始金额、历次延期期限及利率进行了确认。根据银行凭证载明，年8月15日至年8月17日，华鑫水电公司在增资项下共计向中融信托公司支付39笔前端费用或利息，其中37笔是直接由华鑫水电公司支付，另外2笔虽是由案外人支付，但在摘要处备注为代华鑫水电公司支付。华鑫水电公司对于付息事实予以认可。
二、股权转让款3.47亿事实部分。
年12月18日，华鑫水电公司召开股东会，同意黄河再生铝公司向中融信托公司转让其持有的华鑫水电公司5％的股权，并形成股东会决议。同日，华鑫水电公司作出了章程修正案。
年12月18日，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--RY20-2的《关于青海华鑫水电开发有限公司股权之股权转让协议》，约定黄河再生铝公司向中融信托公司转让5％的华鑫水电公司标的股权，转让价款30，万元（具体金额以信托计划实际募集为准）。年12月18日，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--RY20-3的《关于青海华鑫水电开发有限公司股权之股权购买协议》，约定在信托计划成立之日起满6个月至12个月的期间，黄河再生铝公司均有权根据本协议约定向中融信托公司购买其所持有的标的股权。在信托计划成立满12个月之日的任意时点，中融信托公司有权要求黄河再生铝公司购买中融信托公司所持有的全部或部分标的股权，黄河再生铝公司不可撤销的承诺其应无条件按照本协议第2.2条的约定购买中融信托公司所要求其购买的标的股权。标的股权购买价款包括标的股权本金及标的股权溢价款同时约定了每期股权回购价款的计算及支付方式。年12月18日，为保证中融信托公司在上述《股权购买协议》等主合同项下债权的实现，中融信托公司与鑫恒铝业公司、杨毅分别签订了编号为-GDSY--RY20-4-1、-GDSY--RY20-4-2的《保证合同》。后中融信托公司与交易各方又签署了多份《股权转让协议》《股权购买协议》及《保证合同》等协议的补充协议。年12月，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--RY20-2-1的《关于青海华鑫水电开发有限公司股权之股权转让协议之补充协议》，其中约定原合同第2.1条转让价款变更为：黄河再生铝公司向中融信托公司转让华鑫水电公司标的股权的转让价款32，万元（具体金额以信托计划实际募集为准）。其中30，万元的股权转让款中融信托公司已经支付，剩余2，万元尚未支付，黄河再生铝公司确认并同意。
年12月，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--RY20-3-1的《中融-融昱20号股权投资集合资金信托计划股权购买协议之补充协议》，其中约定：华鑫水电公司银团贷款及平安资管或其指定方的贷款获批后，需由贷款行进行资金监管，防止资金挪为他用，银团贷款及平安资管或其指定方的贷款需优先偿还中融信托发放的全部融资款本息。年，中融信托公司与黄河再生铝公司签订了编号为-GDSY--RY20-2-1-1的《关于青海华鑫水电开发有限公司之股权转让协议之补充协议2》，其中约定原补充协议第1条变更为：黄河再生铝公司向中融信托公司转让华鑫水电公司标的股权的转让价款37，万元（具体金额以信托计划实际募集为准），其中30，万元的股权转让款中融信托公司已经支付，剩余7，万元尚未支付，黄河再生铝公司确认并同意。
中融信托公司支付的上述款项共计，，.09元。根据银行凭证载明，年6月28日至年5月21日，华鑫水电公司在转让股权项下共计向中融信托公司支付了11笔利息。华鑫水电公司对于付息事实予以认可。
另查明，年1月，黄河再生铝公司出具《情况说明》，载明：华鑫水电公司作为有限责任公司，是人合性较强的公司，黄河再生铝公司作为实际控制并经营华鑫水电公司的股东，签署上述协议的真实目的，是通过名义上的增资及转让为华鑫水电公司提供债权融资，中融信托公司对华鑫水电公司系名股实债。中融信托公司共计分3笔支付增资款27亿元，全部用于了华鑫水电公司开发建设的玛尔挡水电站项目以及华鑫水电公司的运营。此外，中融信托公司共计分12笔支付股权转让款，，.09元，也全部用于了华鑫水电公司开发建设的玛尔挡水电站项目以及华鑫水电公司的运营。
再查明，年6月24日，作出（）青01破申20号民事裁定，裁定受理华鑫水电公司的破产重整案。同日，依法作出（）青01破19号决定书，指定北京市中盈（西宁）律师事务所为华鑫水电公司管理人。中融信托公司向华鑫水电公司管理人申报债权后，因双方对申报的案涉债权存在争议，华鑫水电公司管理人向中融信托公司出具了异议答复函，中融信托公司遂提起诉讼。
法院观点：
一审法院观点：
根据《公司法》规定，认定股东资格需要结合公司章程、股东名册、工商登记、出资情况、出资证明书、是否实际行使股东权利等因素，充分考虑当事人实施的民事行为的真实意思表示。案涉《合作协议》《增资协议》《股权转让协议》《股权购买协议》及相应《股权回购协议》《股权质押合同》《担保合同》等补充协议，虽先后签订，但协议内容密切相关，应当作为一个整体予以评价。案涉诸多协议均对中融信托公司增资、股权受让、股权回购、持股比例、股权的处置等作出了约定，结合本案《合作协议》签订的目的及交易结构模式，中融信托公司通过股权投资集合资金信托计划向华鑫水电公司增资、受让其他股东股权的方式向华鑫水电公司进行融资，用于华鑫水电公司开发建设的水电站项目，资金用途单一、明确，目的应为在约定的期限届满后收回融资本金并取得约定溢价款为固定收益，并非是通过增资及股权受让的方式成为华鑫水电公司的股东后进行分红的长期投资。
华鑫水电公司对通过中融信托公司进行融资用于建设其玛尔挡水电站项目建设的事实不持异议。另黄河再生铝公司亦认可签署上述协议的真实目的是通过增资及股权转让款为华鑫水电公司提供债权融资。中融信托公司、华鑫水电公司、黄河再生铝公司均对该交易结构模式不持异议，应视为中融信托公司对华鑫水电公司系债权投资的意思表示；中融信托公司为保障其能够按期收回融资本金及固定收益，分别与黄河再生铝公司、鑫恒铝业公司、杨毅就案涉增资股权转让款签订了相应的《股权质押合同》《保证合同》等；中融信托公司与华鑫水电公司均认可中融信托公司并未因增资股权转让款持有华鑫水电公司股权而分红，而是华鑫水电公司向中融信托公司支付了部分利息。另通过华鑫水电公司提交的《关于中融信托融昱1号、融昱20号信托计划的框架协议》中亦将中融信托公司发行的中融-融昱1号股权投资集合资金信托计划和中融-融昱20号结合资金信托计划表述为提供信托融资、信托本息。
本案中，当事人所追求的效果意思，是判断本案法律关系性质的决定因素。案涉交易结构模式是由中融信托公司向华鑫水电公司直接增资以及受让黄河再生铝公司部分股权以交纳股权转让款的形式进行融资，约定届满后由华鑫水电公司按期足额偿还融资本金及固定收益。同时约定华鑫水电公司股东黄河再生铝公司回购中融信托公司所持有的股权，并且在华鑫水电公司没有按期足额将融资本金及固定收益偿还完毕前，黄河再生铝公司若回购中融信托公司所持股权，则需将该部分回购的股权质押给中融信托公司为融资本金及固定收益作担保，此案涉回购交易模式中，回购方对于是否买回并无选择的权利。
综上，从各方当事人在签订协议时所追求的效果意思来看，华鑫水电公司所追求的是获得融通资金，中融信托公司所追求的是固定的本息回报。双方之间的民事法律行为符合《合同法》第条关于借款合同是借款人向贷款人借款，到期返还借款并支付利息的合同规定的借款法律关系特征，即名为股权实为债权。
二审法院观点：
关于中融信托公司支付给华鑫水电公司的27亿元增资款及3.47亿余元股权转让款是否对华鑫水电公司享有债权的问题：
本院认为，中融信托公司、华鑫水电公司、黄河再生铝公司签订合作协议、增资协议、股权转让协议、股权购买协议、股权回购协议、股权质押合同、担保合同的主要目的是由华鑫水电公司通过增资、黄河再生铝公司转让股权的形式达到融资效果和中融信托公司获得固定本息回报并通过持有股权和股权回购、股权质押等方式实现对中融信托公司投入资金安全保证。本案中，各方通过履行上述协议，使华鑫水电公司通过中融信托公司的投资行为达到了融资目的，而中融信托公司通过增资、转让股权取得相应股份，实现对其投入资金的保证，又通过华鑫水电公司直接支付相应利息及黄河再生铝公司的转付行为，从华鑫水电公司收取部分收益款，实现合同约定的短期固定收益目的。对于华鑫水电公司破产重整所引发的债权确认争议，一审法院根据查明事实，认定华鑫水电公司从中融信托公司进行融资用于建设玛尔挡水电站项目以及黄河再生铝公司将股权转让款直接支付给华鑫水电公司，使华鑫水电公司实现了融资目的。经二审查证，一审对此部分事实的认定有事实和合同依据，此种交易模式是由中融信托公司、华鑫水电公司、黄河再生铝公司自愿选择确定，并不为法律所禁止。从形式上看，中融信托公司持有华鑫水电公司股份，但事实上中融信托公司提交的证据证明其未参与华鑫水电公司的经营管理活动，且华鑫水电公司自年8月15日起至年7月17日如期向中融信托公司支付利息及中融信托公司自愿接受的行为，表明双方在履行合作、增资、股权转让协议期间并没有将中融信托公司作为股东对待。对于黄河再生铝公司与中融信托公司之间股权回购问题，根据北京市第二中级人民法院（）京02执号民事执行裁定和中融信托公司与黄河再生铝公司、华鑫水电公司等达成的《执行担保、执行和解协议》，已确定为及时清偿的债权债务关系。从工商登记的角度所显示的中融信托公司是华鑫水电公司股东一节事实，不可能完整表达由中融信托公司、华鑫水电公司、黄河再生铝公司自认中融信托公司是华鑫水电公司实际债权人身份的真实意思。现华鑫水电公司在本案诉讼中既承认依据相关合同关系其长期向中融信托公司支付相应利息与中融信托公司通过增资、股权转让形成融资关系，又抗辩以工商登记的公示形式认定中融信托公司为华鑫水电公司股东的理由与其在破产重整前长期承认双方系债务关系，又在破产重整期间抗辩双方是股东关系自相矛盾。一审根据案件事实，对双方所产生的民事法律关系确定为名股实债，认定中融信托公司向华鑫水电公司、黄河再生铝公司融资款是债权，二审予以采纳。
律师提示：
“明股实债”，亦称“名股实债”、“名为投资、实为借贷”，是投资模式创新的产物，其判断一直属于实务难点。
首先，“明股实债”投资方式的法律效力判断较为复杂。虽然年12月30日证监会颁布《关于加强私募投资基金监管的若干规定》，第八条规定私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动，但是法院也很少援引相关规范用以否定“明股实债”类投资行为的效力。揆其原因，否定“明股实债”效力的监管规范效力层级过低，且彼时司法与监管各司其职，在合同无效的认定上，司法机关采取了远高于监管合规的标准。尽管监管部门对明股实债效力多持否定态度，但司法实践对之的态度却保持谨慎。
其次，即便肯定了“明股实债”的法律效力，仍存在风险，究其原因是投资行为一旦被定性为“明股实债”，即确定本质属于资金融通行为，除非属于有资质发放贷款的金融机构的资金融通行为，否则将落入民间借贷之范畴，从而受新《民间借贷司法解释》的规制。随即，4倍LPR利率司法保护上限、职业放贷一律无效等规定，都与其建立关联。
因此，投资人仍需谨慎选择“明股实债”的投资方式。
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