本文为南华期货副总经理朱斌先生在第六届全球私募基金西湖峰会预热云直播上的演讲实录。
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各位投资者，下午好。最近，有很多朋友在问我商品投资的事情，特别是“中行原油宝”事件以后，大家对商品投资都比较困惑。那么，商品投资到底跟我们股票投资有什么样的区别？商品投资到底容不容易？有人说商品投资很难，也有人说商品投资是一个高暴利的行业，所以说到底商品投资是怎么回事？我今天借此机会跟大家做个交流。
中国证券市场VS中国商品市场商品期货市场与证券市场规模比较图来源：南华研究如果把商品投资跟股票市场去做个比较的话，应该会有一个比较大的体会。比如中国目前的股票市场的整个市值规模大概是54万亿元，那商品市场规模多少呢？我国所有商品市场的市值加起来，目前是1万亿出头，比例是完全不对称的。但是我们来看后面一张图，从这张图可以看到我们国家商品投资和证券投资最大区别在哪里？我国证券市场年日均成交金额，大概只有亿出头，而商品市场，年平均日成交金额将近亿。这两个数据乍一看似乎跟我们想象的市场有很大区别。股票市场的市值规模很大，但交易量非常有限。而商品市场的市值规模并不大，但是交易规模非常大。交易规模跟市值规模基本上旗鼓相当，这就体现出商品市场一个非常重要的特色——交易性。股票市场我们都讲价值投资，那么这个价值投资理念在商品市场是不是成立呢？从我的经验来看呢，价值投资在商品市场我觉得不是一个长期成立的标准，商品市场从更深的逻辑上看的话，从投资角度来看的话，更偏向于是一个交易性的。所以说商品期货市场更多的是一个交易性的市场，这一点我觉得作为股票投资者转入到商品期货投资的时候，千万要注意这一点，一个交易性市场和一个投资和交易共同的市场，它是有很大的区别。这是国内证券市场和商品市场的一个比较。
中国商品期货市场VS美国商品期货市场再来比较一下中国市场和美国市场：中美商品期货市场的比较图来源：南华研究目前，中国的商品期货市场从数量上来看，活跃的商品期货品种目前有48个，而美国现在是24个，只有我们的一半。但是我们不得不承认，目前美国市场跟中国市场还是有很大的差距。我们国内目前持仓额1万亿人民币出头，而最新统计美国持仓额为2.6万亿人民币，这还是在原油价格暴跌的情况下，原油价格在高位的时候，美国持仓额会达到3.5-4万亿人民币的规模。从持仓规模角度来说，目前中国市场只有美国的一半不到，那这也是我国商品市场的一个现状。但是从另外一个角度来说，我们目前上市的商品的数量远远超过美国，这是中国最大的一个优势。为什么会这么讲？因为中国现在发展商品市场的话，它有几条线是与众不同的。那么，中国商品市场目前的发展思路是怎么样的？来源：南华研究第一个就是横向发展。横向发展就是不断地扩充外延，商品品种不断地丰富。比如，苹果这一品种在美国市场上肯定不可能出现的，红枣这些品种在海外市场上也很难出现。我国商品市场不断在外延上扩张，未来还会有新的品种在不断地推出，这是第一个思路。第二个思路是把现有的品种做深。所谓“做深”就是做成整个产业链上下游，比如我国的黑色金属期货是全世界最成功的期货，同时也是最有特色的期货，什么意思呢？就是说它的最上游源头，是把铁矿石到螺纹钢整个一条产业链全部包含在内，包括上游的铁矿石，焦炭，下面的这个产品钢材，螺纹钢，板材都给你做完了。我们还有很多化工产业链，从原油端一直延伸下去，我们也在布局，就是希望把整个产业链上的对应的商品，全部去布好，这个布局最大的价值产业链客户可以很方便地利用我们的期货市场来做他的风险管理，这是第一个发展方向。第二个发展方向，我们在商品期货市场做出了很多工具性的创新。最大的创新就是商品期权开始大规模地在商品市场上开始普及。特别是今年，商品期权上市规模是非常快的，这个趋势在未来应该还会有进一步加速，我估计在1~2年之内，我们所有的活跃的商品期货市场都会有对应的商品期权市场存在；此外，还有我们的场外市场的发展。以前我们中国的商品期货市场是一个独立的市场，相对而言，是跟现货市场有一定隔离的特殊的市场。经过几年的发展，我们的现货市场和期货市场更加融合在一起，这种融合更多地表现在场外市场的工具。在这方面，我们取得了非常大的突破。还有一个发展方向就是商品市场指数化产品。目前，上海证券交易所已经上市了商品ETF产品，这个就相对而言有一定指数化产品的味道，但是在我们三个商品期货交易所，目前为止还没有上市商品指数类的期货。这一点还是比较缺失的，像美国市场有CRB，高盛指数等产品，而交易也比较活跃。但是商品指数化发展，我判断是大势所趋，因为我们的商品衍生品的发展，除了它本身自己的发展之外，其指数化产品对我们商品期货市场发展是非常重要的一个组成部分。
所以说，中国商品市场能发展到现在，最大的土壤就是中国是所有大宗商品（除了原油之外）基本上最大的，要么是生产国，要么是消费国，这个是给我们国内商品期货市场带来最好的发展土壤，没有这个土壤，我们国内商品指数化很难发展起来。最鲜明的代表就是黑色金属，如果说中国的钢材不在全球占主导地位的话，我们的钢材期货是很难发展起来的。因为钢材期货不光在中国有，在别的国家也有，但别的国家钢材期货都交易清淡，只有在中国非常成功。这个就是我们的土壤好，我们商品的现货市场非常发达，我觉得我们要珍惜这么一个环境。
商品投资的特点下面我们说说商品期货或者商品投资的特点。这个特点就是跟股票市场特点区别是非常大的，如果你不理解这几个特点的话，那会出现很多的失误。第一个特点就是怎么理解现货价和期货价格的关系。我们在交易的商品期货市场的交易价格都是期货价格，但是我们真正在买卖的时候看到是现货价格，这两个价格到底是什么样的关系，或者说期货价格到底是一个什么样的价格，或者它怎么形成的？讲到这里，我首先提出一个观点，就是期货价格它具有设计性。怎么理解这句话呢？意思就是期货的价格具有很大的人为调整空间，人为调整的主要手段就体现在我们交易所的制度，主要是两个制度会影响我们期货价格，第一个制度就是交易制度，比方说我们的限仓制度，我们的强制平仓制度，这些制度在短时间内都会给期货价格形成一个比较特殊的价格，这时候期货价格和现货价格就会出现一个很大的价差，那这时候我们的价格体现出它的一个期货特性。还有体现在交割制度上，我们大宗商品期货最终要回归到现货价格，这是我们理论所决定的。但是，是不是一定会回归？会用什么方式回归？这就很大一部分取决于我们交割制度设计的特点，假如说我们设计上出现了一些漏洞，也有可能导致我们交割环节跟我们的现货市场上出现脱节。WTI原油负油价图来源：南华研究我们举个例子吧，就举这一次WTI原油的负油价。很多人想不明白，为什么会出现负40美金这么一个负油价，因为在现货市场上永远不可能看到所谓的负价，我买东西不付钱，人家还倒贴我钱。那为什么会在期货上能碰到这个情况呢？很大的一个原因，就出在它的交割制度上。WTI里面交割制度上有一个环节，就是说WTI的交割他不是说放在一个油库库存里交割，它是在一个管道中，卖方把油送到管道口子上就算交割完成了。而买方呢，你要把这个货拿到手上的话，你必须把这个管道中的油提出来，然后放到你的库存里。那么这里面就出现什么问题，一旦你买方没有剩余的库存去容纳油管中送出来油的话，你就接不下这批油。你接不下这批油的话，你怎么办？你唯一的办法就是把你期货上的多头平仓，平仓导致的结果就是说，一旦交易所做了制度性修改，就是负价，零以下价格可以变成为实际成交价格，它的价格就会往零以下报。你为了平仓，不计成本，这时候就出现我们市场上前所未有的负油价，以前我们听说负利率，这一次真正体会到什么叫做负油价。那么，负油价有两个因素导致：第一，就是交割制度上的一个交割的方式，不是以油库交割，而是以油管交割，取决于买方有没有储存能力，没有储存能力，必须平仓，这是第一点。第二个更关键的是，交易所修改制度，交易所以前是零以下不能成交的。假如这个制度不变，那么油价最多到零，不可能在负以下，但是他这个制度一改，这个价格就会跌到零以下。那零以下的这个价格是不是正常的价格，合适的价格？当然不是，因为这是一个短期内的多头平仓导致的一个所谓的价格，不能反映出现货价格。所以说现货价格和期货价格理论上来说，是一致的，但是在实际的情况中，由于交易制度和交割制度的特色，他在某一段时间会出现偏差。那这种偏差我认为是人为的设计性。我们一定要理解这一点，只要一个失误就可能导致你重大的损失，这次中行原油宝为什么那么被动，完全就是由于制度上的改变导致价格出现了超越我们想象的这个价格出现。期货市场价格形成的理论有三种，这三种理论的话，最主要的理论是持有成本理论，持有成本理论在黄金市场最明显，就是我买了黄金，在远期卖出，我的成本一加上去就是我的远期价格定价，这是很好理解的。第二种理论就是预期价格理论，预期价格理论的话，他预期未来的价格到底是多高还是多低？那么这个就是一个预期价格理论可以去决定。第三种是保险价格理论，保险价格理论是卖出方为了保护它的一个风险做保值，这时候他为了吸引投机者来买他的货，所以说他会有一个贴价。这三种理论，都不能解释刚才原油的负油价，持有成本理论肯定不能解释负油价，预期价格理论也不能解释负油价，因为谁都不能预期原油价格是负价的，保险价格理论也不能做解释，因为卖出方生产油的企业不可能用负价来做它的保值，所以说这三种理论都不能解释负油价。就是说，这一次负油价核心就是在于交易制度的问题。我举一个案例只是想告诉大家，期货市场的价格和现货市场的价格理论上来说应该是收敛的，慢慢到交割日期的时候会合二为一，但是这一次在交割日期临近的时候没有合二为一，而是分散的，发散的，那主要是交易制度修改导致的结果，所以说我们投资者在投资商品期货，一定要注意对交易制度的理解，特别是交易所对交易制度修改以后，它会影响到我们的交易价格，这一点应该说我们投资者应该千万千万要小心，这一点的话我们在商品期货市场是尤为转载请注明：http://www.ajinmao.com/tzsyfxx/95973.html
